一段時間以來，一些國有企業(yè)存在著過度依賴增加大規(guī)模投融資維持高增長的勢頭，這導(dǎo)致了一部分國有企業(yè)負(fù)債率和負(fù)債規(guī)模的持續(xù)飆升。盡管這不是國有企業(yè)的獨有現(xiàn)象，但這一現(xiàn)象的長期存在，還是為我國經(jīng)濟(jì)尤其是國有經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展的重要制約。

在此背景下，國企去杠桿成為了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中的一場持久戰(zhàn)。打贏這場戰(zhàn)役，需要從創(chuàng)新國有企業(yè)投融資機(jī)制，改變傳統(tǒng)投融資渠道，打通資本市場枷鎖，充分挖掘社會資金潛力等多向發(fā)力。其中，靈活、高效的股權(quán)投資基金、產(chǎn)業(yè)基金等，被認(rèn)為是國有企業(yè)投融資創(chuàng)新的重要方向。

2018年9月，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)的《關(guān)于加強(qiáng)國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》明確提出，“引導(dǎo)國有企業(yè)通過私募股權(quán)投資基金方式籌集股權(quán)性資金，擴(kuò)大股權(quán)融資規(guī)模。” “鼓勵各類投資者通過股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金等形式參與國有企業(yè)兼并重組。”

此外，2018年7月，國務(wù)院印發(fā)的《關(guān)于推進(jìn)國有資本投資、運(yùn)營公司改革試點的實施意見》，明確國有資本運(yùn)營公司以“基金投資等方式，盤活國有資產(chǎn)存量，引導(dǎo)和帶動社會資本共同發(fā)展，實現(xiàn)國有資本合理流動和保值增值。”

在實踐層面，圍繞混改、國企降杠桿等新一輪改革的熱點領(lǐng)域，國企基金緊抓并購熱潮、股權(quán)融資、債轉(zhuǎn)股等市場熱點，贏得了廣闊發(fā)展空間。

不過，國企基金管理創(chuàng)新之路并非坦途，傳統(tǒng)投融資機(jī)制管理等問題依然存在。為了給實踐者提供一個創(chuàng)新經(jīng)驗交流平臺，9月27日，《國資報告》、《能源》、鵬華基金聯(lián)合主辦了“2018年國有企業(yè)投融資創(chuàng)新峰會”。來自50余家中央及地方國有企業(yè)負(fù)責(zé)人、企業(yè)代表進(jìn)行了一場國企基金管理創(chuàng)新“論劍”。本刊記者梳理、提煉會上的精彩觀點，形成此篇報告，旨在瞄準(zhǔn)國有企業(yè)投融資機(jī)制痛點，探尋國企基金變革路徑。

以基金創(chuàng)新重構(gòu)價值鏈，實現(xiàn)降杠桿

痛點：在經(jīng)濟(jì)高速增長的黃金時代，快速發(fā)展壯大的國有企業(yè)為GDP增長的提供了源源不竭的發(fā)展動力。然而，隨著經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”的到來，高投資帶來的高增長模式已難以為繼，而高投資帶來的高負(fù)債風(fēng)險，卻成為企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的“攔路虎”。

對此，在國務(wù)院新聞辦公室舉行2017年中央企業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況發(fā)布會上，國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會總會計師沈瑩表示，近幾年央企投資規(guī)模比較大，這是形成高杠桿的重要原因。

因此，國資委在控杠桿過程中把控投資規(guī)模作為一個重要措施，特別是納入國資委管控范圍的企業(yè)要對投資規(guī)模進(jìn)行嚴(yán)格管控。

嚴(yán)控投資規(guī)模的信號傳導(dǎo)至中央企業(yè)，直接影響著企業(yè)財務(wù)報表的投資總額一欄。中國神華能源股份有限公司首席財務(wù)官、財務(wù)總監(jiān)張克慧提供的數(shù)據(jù)顯示，2008-2017年，中國神華累計投資額7848億，平均每年約800億左右。近五年來，企業(yè)平均每年投資額約500億左右，下降幅度很大。中國神華成為國有企業(yè)降低負(fù)債規(guī)模、控風(fēng)險的一個縮影。

結(jié)合企業(yè)近年來的投資發(fā)展變化，張克慧表示：“在中國神華煤電縱向一體化的商業(yè)模式下，圍繞主業(yè)板塊的投資仍以控股為主，以自己管理的方式來經(jīng)營主業(yè)。”在這一傳統(tǒng)投資模式主導(dǎo)下，張克慧發(fā)現(xiàn)，企業(yè)一旦缺少某項業(yè)務(wù)就投資成立公司子企業(yè)，主業(yè)邊界在無限制擴(kuò)張，而社會分工和交易成本的問題日益凸顯。

控風(fēng)險背景下，不僅企業(yè)反思傳統(tǒng)投資擴(kuò)張方式隱藏的危機(jī)，地方國資委作為本地政府出資人代表，也在積極謀求創(chuàng)新之路。廣東省國資委主任、黨委書記李成表示，“長期以來，廣東省屬國有企業(yè)很少從政府手中拿錢投資項目，國有企業(yè)想投沒錢，便去銀行貸款，帶來的結(jié)果就是高負(fù)債，這條路難以持續(xù)下去。”

路徑：國有企業(yè)傳統(tǒng)投資模式弊端在于無限拓寬主業(yè)邊界，易引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險。經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，企業(yè)應(yīng)該以何種視角創(chuàng)新投融資機(jī)制，張克慧給出了自己的思考。她認(rèn)為，企業(yè)投融資重要的一項功能在于產(chǎn)業(yè)整合業(yè)務(wù)鏈延伸，而基金最大的特點在于“投、融、管、退”，通過基金運(yùn)作的方式進(jìn)行產(chǎn)業(yè)的整合和業(yè)務(wù)的延伸，能夠?qū)崿F(xiàn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、產(chǎn)業(yè)升級，最終重構(gòu)價值鏈。

面對新經(jīng)濟(jì)崛起帶來的產(chǎn)業(yè)金融投資機(jī)遇，傳統(tǒng)能源企業(yè)具有完整的產(chǎn)業(yè)鏈資源優(yōu)勢，且具有充足融資能力。牽手阿里等互聯(lián)網(wǎng)巨頭進(jìn)軍互聯(lián)網(wǎng)金融，張克慧認(rèn)為中國神華的定位絕非簡單建一個平臺，所有未來互聯(lián)網(wǎng)一定是生產(chǎn)、消費、金融的結(jié)合，這種結(jié)合一定是網(wǎng)絡(luò)化、平臺化的融合，從產(chǎn)生出新的經(jīng)濟(jì)模式，以商業(yè)模式的變革，緊抓新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域契機(jī)。

中國神華找到基金創(chuàng)新的方向的同時，對于華能資本服務(wù)有限公司（下稱華能資本）而言，產(chǎn)業(yè)基金對于價值鏈重塑的效益已經(jīng)顯現(xiàn)。在華能資本產(chǎn)業(yè)基金平臺——華能投資管理有限公司運(yùn)營的近十年時間里，通過產(chǎn)業(yè)基金讓金融的關(guān)注點和支點前移，直接到項目最內(nèi)部去了解項目介入前期機(jī)會，通過基金運(yùn)作實現(xiàn)資本支撐實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。目前，其旗下所擁有的基金有光伏基金、新能源發(fā)展基金、大交通基金，綜合服務(wù)基金等，均是圍繞華能集團(tuán)能源轉(zhuǎn)型來進(jìn)行基金的設(shè)計和管理。

風(fēng)險共擔(dān)、成果共享，擺脫“調(diào)頭難”

痛點：以互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、人工智能等為代表的新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式，是中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的重點方向。然而，面對浩浩蕩蕩的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型浪潮，國有企業(yè)如何深度參與，引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展走勢，成為擺在國有企業(yè)面前的一項全新挑戰(zhàn)。

“這些領(lǐng)域，有的屬于戰(zhàn)略性前瞻性產(chǎn)業(yè)，對社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要作用，有的屬于新興產(chǎn)業(yè)，但發(fā)展壯大后將涉及人民群眾切身利益、關(guān)系國家安全，”國有重點大型企業(yè)監(jiān)事會原主席季曉南說，“關(guān)系國家安全、關(guān)系國民經(jīng)濟(jì)的命脈和領(lǐng)域，國有企業(yè)處于支配地位，習(xí)近平總書記也強(qiáng)調(diào)，沒有互聯(lián)網(wǎng)金融的安全也就沒有國家安全。”

面對于BATJ等眾多非公企業(yè)的深度布局，季曉南指出，當(dāng)前國有企業(yè)在新興領(lǐng)域布局存在明顯的短板。他說，這一局面的出現(xiàn)，深刻反映了國有企業(yè)普遍存在的“船大難調(diào)頭”困境。

對此，張克慧分析，“作為國企來說，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域需要埋頭深耕細(xì)作，往往對新領(lǐng)域、新事物后知后覺。當(dāng)前，我們已經(jīng)很難從新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的跟隨者變成領(lǐng)頭羊，這是國企機(jī)制帶來的一個問題。”

創(chuàng)新是產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)中新生事物誕生的起點。而創(chuàng)新則與風(fēng)險相伴而生。如何利用基金建立全新的風(fēng)險、利益共擔(dān)機(jī)制，成為國企贏得未來主動權(quán)的關(guān)鍵所在。

路徑：毋庸置疑，國有企業(yè)中沉淀、積累了豐富的創(chuàng)新資源。激發(fā)國有企業(yè)創(chuàng)新活力，擺脫“船大難調(diào)頭”的現(xiàn)實困境，需要以市場化的基金運(yùn)轉(zhuǎn)機(jī)制推動實現(xiàn)。

“資本的來源決定了創(chuàng)新活力。所有創(chuàng)新都是在失敗的基礎(chǔ)上，只要成功一個，就會帶來超額回報。那么你就要忍受失敗。”張克慧說，從風(fēng)險規(guī)避的角度考量，未來創(chuàng)新環(huán)境一定是資本多樣性，分散風(fēng)險，共享成果。未來，國資要想在創(chuàng)新上有所發(fā)展，一定應(yīng)該是跟其它資本混合在一起，共擔(dān)風(fēng)險，共享成果。

深創(chuàng)投參投美國波士頓3D打印公司Formlabs

目前，國家層面的相關(guān)探索以中國國有資本風(fēng)險投資基金和中國國有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金為代表。前者成立于2016年8月18日，基金總規(guī)模按2000億元人民幣設(shè)計，首期規(guī)模1000億元。其中，作為主發(fā)起人和控股股東，中國國新控股有限責(zé)任公司出資340億元，聯(lián)合中國郵政儲蓄銀行股份有限公司、中國建設(shè)銀行股份有限公司和深圳市投資控股有限公司一起設(shè)立。該基金將重點投資于技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級項目，注重促進(jìn)中央企業(yè)間合作。同時，將積極支持小微企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，助力“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”。

由北京市政府和首鋼集團(tuán)共同發(fā)起設(shè)立的首鋼基金，是傳統(tǒng)國企以少量國有資本撬動社會資本的一次有益嘗試。目前，首鋼基金管理基金達(dá)15只，管理規(guī)模達(dá)480億人民幣，著眼于以停車為主的基礎(chǔ)設(shè)施和智慧園區(qū)，以醫(yī)療健康為主的消費升級，以新能源汽車為主的高端裝備制造和供應(yīng)鏈金融等四大產(chǎn)業(yè)方向。通過產(chǎn)業(yè)鏈資源、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、建立市場化機(jī)制、培養(yǎng)專業(yè)化團(tuán)隊等方式，有效地優(yōu)化國有資本結(jié)構(gòu)布局，提升國有資本的控制力、帶動力、影響力。

有著35年企業(yè)發(fā)展史的中國石化，有著規(guī)模龐大的主業(yè)資源系統(tǒng)。如今，這艘萬億級的央企航母正積極謀求能源產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。7月18日，中國石化資本有限公司（下稱中國石化資本）落戶雄安新區(qū)正是中石化布局新興產(chǎn)業(yè)的起點。

據(jù)中國石化資本董事長黃文生介紹，資本公司通過兩方面布局實現(xiàn)自身使命，其中之一即是通過基金運(yùn)作打造資本運(yùn)營平臺，以直投和基金互相協(xié)助的方式布局戰(zhàn)略新興行業(yè)。新動能形成之后轉(zhuǎn)移到現(xiàn)有業(yè)務(wù)中，從而使得傳統(tǒng)業(yè)務(wù)騰籠換鳥實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，大象也能起舞。

借助“管資本為主”的契機(jī)改革授權(quán)經(jīng)營體制，吸引創(chuàng)新人才

痛點：創(chuàng)新國有企業(yè)投融資機(jī)制，基金公司發(fā)揮的作用日益凸顯。基金公司是國有企業(yè)市場化改革的產(chǎn)物，同樣，基金公司的發(fā)展離不開國企市場化改革提供機(jī)制支撐和活力保障。

深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)有限公司（下稱深創(chuàng)投），是深圳市政府出資并引導(dǎo)社會資本設(shè)立的創(chuàng)業(yè)投資公司。盡管身處我國改革開放的前沿陣地，深創(chuàng)投仍然難以避免國有企業(yè)諸多制度規(guī)定的制約，如決策程序、國有資本退出效率以及員工激勵機(jī)制等。以薪酬激勵為例，深創(chuàng)投副總裁鐘廉告訴《國資報告》記者，2008年金融危機(jī)時期，由于公司獎勵也不高，又碰到金融危機(jī)，大概10%的人員流失至其它創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，公司也因此被冠以“創(chuàng)投黃埔軍校”的稱號。

再如風(fēng)控機(jī)制，為了合理控制投資風(fēng)險，深創(chuàng)投在基金項目中要求投資經(jīng)理強(qiáng)制跟投，而這一跟投制度時常受到審計。“國有企業(yè)有一些條條框框，與基金公司、創(chuàng)投公司等國有控股企業(yè)發(fā)揮市場化功能相矛盾，這就要求國有創(chuàng)投企業(yè)學(xué)會揚(yáng)長避短，發(fā)揮自身特長。”鐘廉說。

從基金公司、創(chuàng)投企業(yè)的角度出發(fā)，尋求在國有企業(yè)制度范圍內(nèi)的發(fā)展空間是贏得當(dāng)前發(fā)展機(jī)遇的必然要求。但面對純市場化的競爭格局，國有企業(yè)投融資創(chuàng)新無疑為國企改革提出更高層次的目標(biāo)。

路徑：發(fā)展中的矛盾，需要在發(fā)展中用改革手段化解。作為“管資本為主”改革的重要嘗試，基金已然成為當(dāng)前國有資本運(yùn)營管理的重要市場化手段。當(dāng)前，中央及地方國企改革基金呈現(xiàn)加速落地的態(tài)勢。截至2018年8月末，國有資本運(yùn)營公司共發(fā)起設(shè)立6只基金，總規(guī)模近9000億元。

針對國資基金平臺爆發(fā)式的增長，張克慧表示，“基金不僅僅是資金的提供者，同時也應(yīng)該是制度的提供者。”

與會人士建議，國有基金公司要借助新一輪國企改革契機(jī)，為國有企業(yè)投融資創(chuàng)新提供制度安排。通過體制機(jī)制松綁，靈活的制度安排，吸引創(chuàng)新人才，激發(fā)改革活力。

打破傳統(tǒng)國有資本布局結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)以管資本為主加強(qiáng)國有資產(chǎn)監(jiān)管，2015年9月成立的廣州國資發(fā)展控股有限公司（下稱廣州國發(fā)），作為廣州市屬國資第一個國有資本投資運(yùn)營平臺，成為廣州國資國企改革發(fā)展的排頭兵。在“管資本”改革背景下，廣州國發(fā)為真正搭建起國有資本跟社會資本互動平臺、國有企業(yè)協(xié)作平臺，成為國有經(jīng)濟(jì)撬動者和科技創(chuàng)新生態(tài)培育者，緊緊圍繞資本改革授權(quán)經(jīng)營體系。

經(jīng)過三年多的實踐，在授權(quán)同業(yè)投資、授予國有資本的收益權(quán)、賦予市值管理的主動權(quán)、授予協(xié)議轉(zhuǎn)讓的審批權(quán)和賦予綜合改革試點權(quán)方面邁出實質(zhì)性步伐。“可以說，到目前為止，廣州市國資委能夠授權(quán)給我們基本上都授權(quán)到位了。”廣州國發(fā)總經(jīng)理高東旺表示。

如果說授權(quán)經(jīng)營體制改革是制度松綁，三項制度改革則是向機(jī)制創(chuàng)新要活力。浙江省國有資本運(yùn)營有限公司公司成立伊始，明確公司經(jīng)營班子全部實行職業(yè)經(jīng)理人制度，實行契約化管理，這在浙江省屬企業(yè)集團(tuán)層面還是第一家。公司制定出臺了《治理運(yùn)行基本規(guī)范》，建立契約化管理的高級管理人員考核評價和薪酬分配機(jī)制，并梳理授權(quán)清單，同時，公司探索市場化的選人用人理念和激勵約束機(jī)制，推進(jìn)建立二、三級子公司股權(quán)激勵、項目團(tuán)隊跟投等利益與風(fēng)險捆綁機(jī)制，激發(fā)企業(yè)活力、人才動力。(國資報告記者 王倩倩 饒恒)